Строительные исследования
страница - 0
Рынок ценных бумаг как основа системы корпоративного финансирования и
контроля: мировой опыт и реалии России1
Осьмова М.Н. (osmova@ns.econ.msu.ru), Ляменков А.К
Московский государственный университет им. М.В. Ломоносова,
экономический факультет
Одной из характерных черт рыночной экономики является наличие механизма перераспределения имеющихся финансовых ресурсов (сбережений) и превращения их в инвестиции. Такой механизм складывается на основе посредничества, осуществляемого финансовыми институтами, между сберегателями и инвесторами. Исторический опыт развития мировой экономики демонстрирует возможность выполнения функций финансового посредника различными институтами: это могут быть преимущественно коммерческие банки либо преимущественно рынок ценных бумаг. В реальной жизни в странах с рыночной экономикой складывается в известном смысле смешанная система, в рамках которой функции финансового посредничества выполняются и банками, и фондовым рынком. Однако довольно часто можно выделить доминирующий в данном отношении финансовый институт.
Осуществление функции финансового посредничества неизбежно ведет к тому, что институты, предоставляющие средства, оказываются в состоянии осуществлять контроль (в широком смысле этого слова) за деятельностью компаний. Действительно, неэффективные компании вряд ли получат кредиты от коммерческих банков (если банки независимы от них), а их облигации и акции не будут пользоваться спросом на фондовом рынке. Преимущественное финансирование за счет кредитов коммерческих банков подталкивает последние к стремлению участвовать в управлении компаниями, чтобы следить за эффективным использованием заемных ресурсов. В то же время финансирование за счет средств, привлеченных с фондового рынка, благоприятствует ориентации деятельности компании на интересы инвесторов в ее ценные бумаги, в том числе внешних инвесторов в ее акции (так называемых аутсайдеров).
Хотя в большинстве стран система корпоративного финансирования и контроля основана на деятельности различных финансовых институтов и потому является смешанной,
1 Статья подготовлена в рамках одноименного проекта, поддержанного Международным научным фондом
все же можно выделить случаи относительного преобладания фондового рынка либо банковского кредитования в качества источника корпоративного финансирования. Модель корпоративного финансирования и контроля на основе фондового рынка получила условное название американской (по причине того, что США продемонстрировали наиболее яркий пример ее воплощения в жизнь), модель с преобладанием финансирования со стороны коммерческих банков - по тем же мотивам - часто называют немецкой (или немецко-японской). В данной статье авторы поставили цель проанализировать факторы и обстоятельства, благоприятствующие становлению в определенной стране той или иной системы финансирования, а также определить сочетание и конкретные проявления этих факторов в современной переходной экономике России. На основе проведенного анализа авторы обосновывают место и роль фондового рынка в экономической и финансовой системе нашей страны и рассматривают тенденции его будущего развития.
1. Системы корпоративного финансирования и контроля (мировой опыт)
1.1. Общая характеристика и основные признаки систем корпоративного финансирования и контроля
Определим основные признаки двух обозначенных выше систем корпоративного финансирования. Во-первых, их фундаментальное отличие друг от друга состоит в удельном весе различных источников удовлетворения потребностей нефинансовых компаний во внешнем финансировании - кредитов коммерческих банков или средств, полученных от размещения эмитированных компаниями ценных бумаг (акций и облигаций). Фактически во всех странах с развитой рыночной экономикой, где реализован какой-либо из рассматриваемых типов финансового посредничества, доля банковских кредитов во внешнем финансировании компаний на протяжении 1970-1980-х гг. превышала долю средств, получаемых с фондового рынка. В 1990-х гг., по мере повсеместного возрастания роли фондового рынка, объем средств, привлекаемых с рынка ценных бумаг, стал превосходить величину банковских кредитов. Так, например, по оценкам для 1999 г. лишь около 25% заемного капитала, привлеченного корпорациями и правительствами, приходилось на долю банков, остальные средства были заимствованы с фондового рынка.
Однако относительная величина этих двух компонентов внешнего финансирования в странах, репрезентативных для обсуждаемых моделей финансового посредничества, довольно сильно различается. Так, на протяжении 1970-х - первой половины 1980-х гг. в США и Канаде
экономических исследований академика Н.П. Федоренко.
доходы от продажи облигаций, краткосрочных ценных бумаг и акций составляли 50-70% от финансирования, поступающего в виде банковских займов, а в континентальной Западной Европе и Японии это соотношение не превышало, как правило, 30%. Различия относительной роли этих двух видов корпоративного финансирования сохранились в указанных странах и в 1990-е гг. 2
Отражением приведенного выше различия стало то обстоятельство, что в Японии и большинстве западноевропейских стран рыночная капитализация компаний на протяжении последнего десятилетия в два-три раза уступала всем банковским кредитам вместе взятым (показателю внутреннего кредита в экономике). В США же, Великобритании, в некоторых развивающихся странах (Малайзии, Сингапуре, ЮАР, Чили, на Филиппинах) рыночная капитализация приблизительно сопоставима с размерами кредитования экономики банковским сектором.
Еще одно существенное отличие двух моделей финансового посредничества -различный удельный вес внутренних и внешних источников финансирования корпораций. В системе американского типа компании больше полагаются на использование внутренних источников финансирования (прибыли и амортизации). Например, за период 1970-1985 гг. эти источники составляли в среднем не менее трех четвертей общего финансирования в США, Канаде и Великобритании и лишь 52-71% во Франции, Германии, Италии и Японии .
Другое различие систем финансирования проявляется в том, что в рамках банковской модели финансового посредничества создаются условия для закрепления инсайдерской системы корпоративного контроля, а финансовому посредничеству, ориентированному на фондовый рынок, в большей степени подходит аутсайдерская модель контроля, хотя возможно сочетание и с преимущественно инсайдерской моделью. Напомним, что об инсайдерской модели корпоративного контроля говорят в том случае, когда компания непосредственно контролируется узкой группой крупнейших акционеров (которыми могут быть и менеджеры). При аутсайдерской модели собственность более широко распылена, и в силу этого индикатором эффективности деятельности корпораций становится величина и динамика цен на их акции, обращающиеся на фондовом рынке. В этом случае основополагающим принципом, определяющим оценку функционирования компании, становится повышение ее рыночной капитализации.
См. Эксперт, 1999. 11 окт., С. 19 Там же, С. 18
содержание:
[стр.Введение] [стр.1] [стр.2] [стр.3] [стр.4] [стр.5] [стр.6] [стр.7] [стр.8] [стр.9] [стр.10] [стр.11] [стр.12] [стр.13] [стр.14] [стр.15] [стр.16] [стр.17]